关于完善我国中央银行资产负债表管理的思考

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与企业资产负债表不同，中央银行资产负债表的特殊性在于，它不仅反映了某一时间点中央银行资金在各种金融负债和资产中的配置情况，还反映了中央银行履行法定职责和执行货币政策的成本和渠道。通过积极管理资产负债表，保持合理的资产负债规模和结构，央行可以更有效地实施货币政策。

中国央行资产负债表管理的意义

根据中国的情况，尽管央行没有像美国、欧洲和日本那样采取量化宽松措施，但自2001年12月中国加入世贸组织以来，资产负债表规模一直在迅速扩大，到2016年9月底达到33.5万亿元。同时，资产负债表管理中还运用了长期贷款工具(slf)、抵押补充贷款(psl)、短期流动性调整工具(slo)和中期贷款工具(mlf)等工具，实施了通过外汇影响市场流动性、增加央行资产负债票据流量等新的操作模式。随着中国人口结构的老龄化、储蓄与投资缺口的趋同以及产出扩张的放缓，中国对外贸易的竞争力和出口增长的趋势都有所下降，国际收支也逐渐从“双顺差”走向平衡。央行的宏观调控任务面临前所未有的挑战。如何进一步完善资产负债表管理，促进经济健康稳定发展，对中国央行来说意义重大。

首先，需要实现货币政策的多重目标。与世界发达经济体的央行不同，中国央行设定了多个宏观调控目标。稳定物价、促进增长和就业、维持国际收支平衡和保持金融稳定是央行的目标。根据丁伯根定律，没有单一的、独立的货币政策工具能够完成所有的宏观调控。因此，中国央行需要使用多种政策工具来实现这些目标。通过资产负债表管理，央行可以更好地控制宽松的时间、数量和资本流动。例如，私人部门贷款可用于为基础设施项目提供定向融资，再融资可用于将专项资金导向指定的金融机构，补充贷款可用于稳定金融市场的利率波动。同时，与存款准备金率的普遍下调相比，资产负债表管理可以使央行更容易控制流动性注入的周期和范围，以及供需双方的资本成本。

第二，需要应对流动性风险。作为最后贷款人，当金融市场出现流动性危机，甚至可能出现系统性和区域性金融风险时，央行更有必要采取灵活有效的货币政策工具及时化解风险。2013年6月和12月，货币市场利率大幅飙升。央行通过短期流动性调整工具(slo)和反向回购操作向市场注入流动性，抑制了利率上升的势头。2015年6月，中国股市连续几天下跌。央行先后运用重启反向回购、便利6个月期中期贷款、增加住房抵押贷款补充贷款规模、降息和定向降RRR等货币政策工具，通过多种形式为证券公司提供流动性支持，避免系统性金融风险的发生。这些做法充分证明，央行积极管理资产负债表，有利于更好地防范和化解风险。

第三，要处理好组织问题和解决影响。美联储在实施第一轮量化宽松政策应对次贷危机时，采取了直接购买房地美、房利美和联邦住房贷款银行发行的债券以及房地美、房利美和吉利美担保的抵押贷款支持证券的方式，不仅有效缓解了危机对经济和金融的影响，还实现了危机处置盈余:2009年，美联储向财政部上缴利润474亿美元。

第四，需要完善货币政策的传导机制。在发达经济体的货币政策传导机制中，中央银行通过公开市场操作(omo)来调节货币供应量和利率，进而影响总供求和价格。在中国，银行信贷的主导地位决定了央行更加依赖信贷渠道来影响需求和价格，这也决定了广义货币供应量(m2)作为中间货币目标的优势。因此，中国央行新推出的资产负债表管理工具基本上是为了影响商业银行的信贷规模，如mlf和psl，它们可以为积极调控货币供应量(m2)提供更便捷的渠道。从美国、欧洲和日本的实践经验来看，随着利率市场化进程的加快和金融市场的不断发展和完善，资产负债表管理为货币政策的有效实施提供了丰富的手段和工具。

中央银行资产负债表管理应把握的几个原则

自金融危机以来，美国、欧洲和日本等主要经济体采取的量化宽松措施的一个突出特点是，央行的被动资产负债表管理已经转变为主动资产负债表管理，央行的资产负债表管理逐渐成为各国宏观调控的正常手段。同时，从这些国家的实践来看，资产负债表管理必须充分考虑每个国家的特点。综上所述，我们必须把握以下原则:

首先，合理确定资产负债表的规模和结构。对于企业来说，一个结构良好的资产负债表有利于稳定和可持续的生产经营和稳定的利润。经过数百年的市场经济发展，国际上总结出一些公认相对合理的资产负债表结构的经验数据。然而，就央行的资产负债表而言，在规模和结构方面都没有国际公认的标准。首先，处于不同经济发展阶段的中央银行在资产与国内生产总值的比率上存在显著差异。2007年金融危机前，美联储的资产相当于国内生产总值的6%，而同期中国央行的资产相当于国内生产总值的60%；危机过后，美联储的比例急剧上升。2013年底，美联储的资产达到国内生产总值的24%，而中国央行的资产下降到国内生产总值的55%。其次，不同国家的央行由于经济金融发展和宏观调控目标不同，资产负债表结构也不同。例如，美联储资产方面最重要的资产账户是直接持有的债券，最重要的负债账户是货币。中国央行最重要的资产和负债是外汇和储备货币。因此，中央银行合理的资产负债规模和结构具有一定的灵活性，即中央银行可以根据经济形势的变化迅速扩大或缩小资产负债规模，从而实现中央银行的目标。

第二，充分考虑资产负债表管理的成本。尽管央行不以盈利为目标，但它必须充分考虑政策成本，以保持良好的信誉和可持续的资产负债表管理能力。从其他国家的经验来看，美国、欧洲和日本央行在实现其主要目标的同时，仍将追求一定的金融利润。从中国中央银行的资产负债表来看，债务人支付的利息包括法定存款准备金、超额存款准备金、其他存款公司存款、中央银行票据等。构成中央银行资产负债表管理的主要成本；相应地，外汇储备投资收入和资产方各种再融资的利息收入是资产负债表管理的主要收入来源。由于外汇储备投资主要是海外投资，风险高且难以操作，因此在央行的资产负债表中不应过高。因此，央行需要不断改善其资产负债表管理，以调整其结构，并为可持续的货币政策提供基础。

第三，合理使用货币政策工具。中央银行资产负债表管理的核心是货币政策工具的选择和应用。合理选择货币政策工具，加强不同类型货币政策工具的协调使用具有重要意义。例如，通过加强传统工具与新工具之间的合作，可以弥补传统货币政策工具的不足，提高针对性和有效性，达到宏观调控的目的。美国、欧洲、日本等国的量化宽松实践证明，当传统货币政策工具失效时，旨在修正市场利率预期、恢复货币政策传导机制的非常规资产负债表管理操作取得了预期效果。同时，加强量化工具和价格工具的协调使用，将有助于央行灵活应对经济转型时期的宏观调控任务。

中国央行资产负债表管理应注意的问题

与美国、欧洲和日本等发达经济体相比，中国央行的资产负债表管理实践起步较晚。从国际比较和中国经济发展的总体形势来看，应特别处理好以下几个问题:

首先，央行资产负债表的规模。如前所述，灵活的资产负债规模是有效资产负债表管理的前提。截至2016年9月底，中国央行的资产负债表已达到33.5万亿元，居世界首位。如此大的规模是短期现象还是长期趋势需要深入研究。

第二，央行的资产负债表结构。目前，中国央行的资产主要是以美元计价的外汇。外汇占总资产负债表的比例在2014年3月达到峰值，为83.3%。截至2016年9月底，这一比例已降至68.4%。随着中国国际收入顺差的缩小，如何建立合理有效的资产负债表结构需要深入研究。

第三，资产负债表管理的透明度。目前，中国央行尚未全面公布实施货币政策的损益情况和政策工具的操作规则，公众很难对中国央行的货币政策形成正确的预期。特别是对于slf和psl等工具，公众对它们的熟悉程度及其对公众的影响远远低于基准利率和准备金，这使得公众很难理解它们的效用。由于缺乏明确的预期参照系，央行资产负债表管理的信号传递效果和公众影响力受到影响。

关于改进中央银行资产负债表管理的建议

一是积极调整央行资产负债规模和结构，扩大资产负债表管理的主动性。一是优化资产负债表结构，实现资产负债表的平衡管理。为了适应中国经济全球影响力不断上升和国际收支影响不断扩大的新常态，有效调整外汇资产结构，可以设置海外资源收购和投资等资产负债表管理工具。二是根据经济运行趋势、市场流动性和化解金融风险的需要，可以设立境内资产收购主体，增强基础货币投资的主动性和导向性，有效提高宏观调控能力和维护金融稳定成本。第三，设立资产规模调整主体，例如，可以选择央行持有的部分债权资产进行资产证券化，以利于资产负债规模和结构的积极调整。

二是提高资产负债表管理的透明度，加强对市场的预期导向。央行资产负债表管理信息的披露对社会预期有重大影响。因此，结合我国国情，适应政府信息公开的大趋势，充分利用央行资产负债表管理的透明度，可以增强社会各界对央行政策的理解，积极引导公众的预期，提高货币政策执行的有效性和管理的灵活性。

三是建立资产负债表管理评价机制，不断完善资产负债表管理体系。中央银行的资产负债表管理本质上属于国家公共政策范畴。在公共政策制定和实施之后，对公共政策进行评估是现代国家的普遍做法。因此，央行资产负债表管理需要建立相应的评价机制，定期对资产负债表管理的效果和成本进行分析、测试和评价，及时纠正宏观调控目标和实施中存在的问题，为未来的资产负债表管理提供依据，实现资源的合理有效配置。

(第一作者是中国人民银行沈阳分行副行长)