电改破垄断连下两城 售电和配网向社会资本敞开

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在电力改革加速的同时，电力领域的垄断也正在被一个个打破。

10月11日，国家发展和改革委员会同时颁布了《电力销售公司准入和退出管理办法》(以下简称《电力销售公司办法》)和《配电网业务有序放开管理办法》(以下简称《配电网放开管理办法》)。两个文件明确规定，售电公司的总资产不得低于2000万元，鼓励电网企业和社会资本通过股权合作设立多种产权的公司经营配电网。

一位权威的电力改革专家表示，这两份支持文件的内容相互呼应，直接回答了关键问题，标志着新一轮电力改革真正开始向前推进。

“电力销售公司的进入门槛不高，这将吸引更多的资本。《解放配电网办法》是新一轮电力改革以来最具改革性的文件，它将极大地打破电网的垄断。政府和社会资本合作的ppp模式有望促进对分销网络的投资。”电力新能源行业人士评论道。

可以成立2000万元资产出售的电力公司

自去年3月新一轮电力改革正式启动以来，各种电力销售公司如雨后春笋般在全国各地涌现，迄今已有约800至1000家。

广东省是设立售电公司最活跃的地区。截至9月底，已有151家企业进入广东省经济和信息化委员会公布的售电目录。记者注意到，上述售电公司的主要投资者包括电网公司、发电企业、用电大户和各种民间资本。个体企业的初始注册资本只有100万元。

根据《售电公司办法》，售电公司准入的首要条件是总资产不低于2000万元，年售电规模按总资产划分为三个等级。

厦门大学能源与经济合作创新中心主任林在接受《上海证券报》采访时表示，《售电公司办法》规定的资产规模门槛不高，有很多投资者可以拿出2000万元注册资本。从目前的运营情况来看，售电公司的“低买高卖”模式一般收益较好，客户的固定风险较小，否则会吸引更多的资金进入这一领域。

「就我个人而言，我认为在设立电力销售公司的入门门槛时，应引入优惠投标制度。过多的竞争也可能导致意想不到的问题。”林对说道。

根据《售电公司办法》，如果总资产超过2亿元，售电将不受限制。林表示，预计符合这一条件的资产大多是国有企业。电网公司和其他实体投资的售电公司仍将在竞争中占据绝对优势。

记者注意到，在实践中，广东省要求电力销售公司的注册资本超过5000万元。

社会资本可以投资于分销网络

9月上旬，许多省市批准进行电力改革试点(售电侧)，都提到要有序放开本地配电网，鼓励社会资本积极投资。昨天发布的《解放配电网办法》对如何放开配电网投资做了详细规定。

《解放分销网络办法》明确鼓励社会资本积极参与增量分销网络业务，并通过市场竞争确定投资主体。鼓励电网企业和社会资本成立多元化产权公司，通过股权合作经营配电网。

“这次发布的《配电网解禁办法》是新一轮电力改革以来最具改革性的政策。”工业证券(601377，BUY)的一位高级分析师表示，根据规定，改革的范围包括电压水平低于110kv和220(330)kv以下的工业园区和经济开发区。除电网企业现有资产外，其他企业投资、建设和运营的现有配电网被视为新的配电网。同时，规定电网企业控制的增量配电网拥有运营权，只在配电区域内从事配电网业务，其竞争性售电业务应逐步由独立的售电公司承担。这大大削弱了电网在行业中的垄断地位，相关收入将从最初运营配电网的电网企业转移到配电网的主要投资者手中。

该人士还表示，配电网的经营权和所有权是分离的，社会资本可以通过与电网企业的股权合作成立多元化的产权公司，使配电网的经营权不再集中在电网企业。这将创造一个全新的市场主体——分销网络运营商，使经营权管理更加灵活，增强市场活力。

今年7月，国家能源局南方监管局批准了深圳前海供电有限公司的供电业务，成为中国首家拥有增量配电网经营权的售电公司。

住宅企业融资的潜流

在近期房地产企业融资金额达到巨额后，政策收紧的信号接踵而至。然而，这条路只有一英尺高，魔法只有一英尺高。据《上海证券报》(Shanghai Securities Journal)采访，地方限制性措施很难封杀信托等基金，一些企业可以轻而易举地绕过土地市场，进入“清股暗债”模式。

⊙记者刘编辑全

“最近一年房地产企业发行的债务总额超过了前10年的总额。特别是，公司债券在2013年只有5亿元，在2015年飙升至4000多亿元。今年前九个月，他们达到了7000多亿元一位来自房地产行业的人士在谈到今年房地产市场和土地市场的繁荣时表达了这样的情感。

事情会走向极端。在近期房地产企业融资金额达到巨额后，政策收紧的信号接踵而至:从a股房企“瘦身”，到上海证券交易所“优化”房企公司债券的审计标准，再到上海明确禁止银行贷款、信托等五类资金进入土地市场，这一切都反映出相关部门已经认识到，快速扩张的房企融资不能再任其随意发展。

这条路有一英尺高，魔法有一英尺高。据《上海证券报》(Shanghai Securities Journal)采访，地方限制性措施很难封杀信托等基金，一些企业可以轻而易举地绕过土地市场，进入“清股暗债”模式。由于一些基金绕道后跨越了多个监管部门，形成了监管的空缺口，因此需要多个部门“合作”降龙降魔。

企业债务井喷

在目前房地产企业的所有融资方式中，门槛较低的公司债券最受大小房地产企业的青睐。

据上海证券交易所统计，2015年1月至2016年9月，企业债券约占住房企业债务融资总额的76%。2013年和2014年，公司债券规模分别为5.15亿元和139.5亿元。2015年，井喷模式开始启动，突然上升到4122亿元，今年前9个月达到创纪录的7481.04亿元。

“2015年前发行公司债券需要看中央政府对房地产的调控政策，所以发行规模不大。”一位知情人这样说。

去年是一个重要的分水岭。根据2015年1月发布的《公司债券发行与交易管理办法》，非上市公司也可以发行债券，对募集资金的用途没有明确的项目限制，可以根据实际情况灵活运用。

一家上市房地产公司的秘书长告诉《上海证券报》，房地产公司最重要的是不要限制募集资金的使用。虽然招股说明书中所述的大部分目的是偿还贷款、调整债务结构和补充营运资金，但在收到资金后，这些资金在内部调整后可能被挪用来购买土地。

低利率和快速发行也是房地产企业愿意发行债券的重要原因。保利地产(600048，BUY)去年发行了票面利率为3.4%的公司债券，而今年年初发行的5年期公司债券的票面利率仅为2.95%。今年8月，中海地产发行的公司债券票面利率仅为3.10%。

“可以说，房企发债是大势所趋，这与今年频频发生的地王事件不无关系。”一位房地产业人士如是说。

在2015年至今的土地扩张过程中，所有参与王迪项目的企业都发行了一定规模的公司债券。例如，制造了许多地产大王的信达地产(600657，买入)，在今年5月24日和8月12日发行债券，共筹集60亿元，并计划在8月23日发行不超过110亿元的债券。

值得进一步质疑的是，在如此大规模的公司债券认购背后，谁是“黄金大师”？

“交易所只对发行公司债券进行正式审计，主要取决于发行人的合规性。至于谁认购，交易所不在乎。”一些接近监管机构的人士表示。

据《上海证券报》报道，相当一部分公司债券的购买者是银行理财产品和保险基金。从全行理财资金对行业的投资来看，房地产配置的比重逐渐增加，尤其是去年以来爆发的公司债券，使得理财资金大量投资于房企发行的债券，导致房地产行业比重大幅上升。

固定增加是热门话题

与7000亿元的企业债券规模相比，住房企业的固定收益融资略逊一筹。然而，这种融资在过去两年的扩张也相当惊人。

从2010年到2013年，由于国家对房地产的严格监管，房地产企业的固定收益和公司债券等融资渠道几乎被阻断，2013年固定收益筹集的资金总额仅为30.82亿元。2014年下半年，随着政策的调整，住房企业再融资开放，固定收益市场迅速繁荣。当年募集资金总额达到400.53亿元，2015年达到1985.55亿元。今年前9个月，中州控股(000042，Buy)、太和集团(000732，Buy)、洪钟股份(000979，Buy)、中粮地产(000031，Buy)等41家房地产企业启动增资计划，共募集资金3116.71亿元。

经常在热点城市高价收购土地的太和集团去年发布了一项增加融资39.28亿元的计划，并计划筹集70亿元投资四个房地产项目。阳光城市(000671，BUY)已经连续三年实施固定增长，2014年筹集25.3亿元，2015年筹集44.5亿元。今年9月，计划筹资约70亿元投资7个房地产项目。

参与住房企业增长的大部分是基金、信托产品和保险基金。如保利地产融资90亿元的四个认购人中，泰康人寿认购60亿元，珠江人寿和个人投资者张各认购10亿元。大明市48亿元(600094，买)的固定增长由招商局财富管理、金源顺安基金、鹏华资产管理、金鹰基金和鹏华基金覆盖。

“信托产品通过参与房地产企业的收入增长曲线，为房地产企业输血，这是值得警惕的。目前，中国证监会不允许房地产企业增加融资和投资土地市场。”一些市场人士表示:“这种暗流最好被阻断。”

金融潜流

更值得注意的是，数十亿银行理财产品也通过各种渠道流入了房地产行业。

据中国债券披露的数据，2016年上半年，共有18.99万亿元财富管理基金通过配置债券、非标准资产、股权资产等方式投资实体经济。其中，投资于房地产行业的理财基金占13.06%，比例从去年的第三位上升到第二位，总计2.09万亿元。

尽管有政策限制，银行融资资金不能直接投资于房地产项目。然而，在“高回报”和“相对稳定”利益的诱惑下，银行融资资金通过信托和资产管理计划的方式进入房地产开发。

其中，资产管理计划是主要方式。华南某证券公司资产管理部负责人告诉记者，一家城市商业银行最近通过其开发的资产管理产品，向一家大型房地产企业的Xi安项目部投入了5亿元的财务管理资金。该产品是杠杆化的，比率为2: 1，银行优先，收益率为7.2%。

通过信托贷款是另一种方式。中信建设证券(CITIC Construction Securities)分析师陈申表示，一般流程是用理财资金认购信托产品，然后通过信托产品设立的特殊目的公司(spv)向项目公司发放信托贷款或委托贷款。到期后，开发商或相关方将偿还本金和利息以实现提款，这通常是在项目获得“四证”之前发放的，即所谓的夹层贷款。

清仓股票的实际债务

与以往的融资方式不同，本轮房企融资方式尤其多样，有些是在面对金融产品创新时出现的。

一些房地产企业开始在土地收购中引入杠杆基金，在土地拍卖中引入夹层融资。据陈申介绍，一般模式是基金与房地产企业共同设立spv作为竞价主体，基金在其中占据绝对控制权，基金以委托贷款的形式提供资金。优先资金来源包括资产管理计划、信托计划、有限合伙等综合形式。

土地拍卖成功后，房地产企业支付委托贷款本息，并接受相应资金的股权。一旦房地产企业违约，基金有权处置它。

更秘密和巧妙的绕过模式是明确的股份和真正的债务模式。例如，一个房地产企业需要筹集50亿元来获得土地。房地产企业可以先成立一个注册资本为500万元的项目公司，然后信托方通过增资扩股以50亿元信托产品资金进入项目公司。通过这样的迂回，负责征地的项目公司得到了50亿元的资金。根据双方签署的协议，如果项目进展顺利，信托基金可以与房企按一定比例分享项目利润，如果项目利润达不到预期，信托基金可以获得不低于7%的年回报率。

“这实质上是真正的债务模型。他巧妙地规避了上海等地禁止信托基金进入土地市场的规定。”信托行业的一些人说，据报道，在房地产行业也有很多人做同样的事情。

此外，自2015年以来，针对资产收费的资产证券化产品越来越多。对于金科集团委托贷款债权的资产证券化，还款来源为金科物业运营管理的68处物业的物业服务费收入。绿城、碧桂园等公司也在开展资产证券化的物业收费。

风险几何

由于过度融资和滥用杠杆，一些已经处于较高水平的房地产企业的财务风险逐渐消退。

2016年上半年，沪深两市137家上市房地产企业负债总额超过4.33万亿元，同比增长24%，其中万科、绿地控股(600606，买入)、保利地产、华夏幸福(600340，买入)、招商局蛇口(001979，买入)、第一股(600376，买入)，扣除预收账款后为2958亿元，402768

如果我们仔细看净负债比率(生息负债-货币资金)/所有者权益)，今年上半年，净负债比率超过50%的有96个，净负债比率超过70%的有44个，其中st珠江最高，为126.71%，商辂房地产(600223，买)和天津松江(600225，买)

业内人士表示，房企高借贷比例的目的是为了获得土地，其次是为了偿还旧债。由于房地产开发有一个3年左右的周期，一旦房产销售不理想，就会导致收款困难，从而导致还款危机。

虽然上半年一、二线城市房地产市场繁荣，规模1000亿的房企数量持续上升，但利润增幅远低于收入，部分房企甚至出现亏损。数据显示，2016年上半年，120家房地产企业的净利润增长率仅为8.1%，低于2015年同期的9.8%。

如果融资收紧，融资成本会增加，住房企业的还款压力也会增加。一旦债务不能按时偿还，将导致信用违约事件，随着评级基础设施的降级，房企可能会进入借贷难度加大的恶性循环，资金链断裂的风险也不排除。

然而，一些通过杠杆融资获得土地的房地产企业有更大的潜在风险。一旦房屋公司违约，该基金有权处置spv的债权和竞争土地，并从房屋公司支付的B级基金中扣除费用和罚款。

接近上海证券交易所的人士表示，随着近期房地产调控政策的大力出台，该交易所对房企发行公司债券的风险控制也在加强，好企业的好项目仍将得到快速审核，但质量差的企业将被要求加强信息披露，甚至降低发债规模。

“现在很难发行债券。没有以前那么快，而且规模正在缩小。”一家上市房地产公司的秘书几天前告诉记者。

政策越来越严格

房地产企业的负债规模急剧上升，潜在风险不断积累，引起了监管部门的关注。

一些业内人士告诉记者，随着一些城市的楼市调控政策越来越严格，有关部门正在慢慢收紧对房企的融资。近几个月来，“偿还银行贷款”和“补充营运资金”这两个曾经是房企增加收入的标准选项，频频遭到证监会的详细质询，世茂股份(600823，Buy)等公司被直接拒绝，“偿还银行贷款”和“补充营运资金”被取消。

9月30日，中粮地产宣布将调整投资项目，提高投资额度。募集资金总额上限由49.98亿元降至39.11亿元，募集投资项目由6个变更为5个，银行贷款取消还款10.26亿元，中粮集团紫云项目由14亿元降至13.40亿元左右。

此前中粮地产、泰和集团、中州控股、新城控股(601155，BUY)等公司也因类似原因调整了固定收益计划，降低了筹资规模。一些房地产企业告诉记者，调整和增加计划受到房地产企业再融资收紧的影响，筹集的资金只能用于房地产建设，而不能用于土地收购和偿还银行贷款。

除了限制固定收益项目外，融资比例最大的公司债券也受到关注，并有进一步收紧的趋势。

法华股份有限公司(600325，BUY)8月23日宣布，非公开发行的公司债券本金总额由原来的不超过50亿元(含50亿元)降至不超过20亿元(含20亿元)。据业内人士透露，这是法华有限公司降低发债规模的最后手段

据了解，上海证券交易所正在为房地产企业发行公司债券设立一个准入门槛。根据初步计划，发行人的评级必须达到aa级及以上，并满足其他四个条件之一。此外，发行债券的房地产企业也将实行分类管理，正常和相关企业正常发行债券，风险企业发行债券将受到限制。

“交易所调整了住房企业公司债券的审计标准，这基本上是开始限制房地产融资的一个信号。”业内人士认为，一旦企业债券收紧，住房企业的财务压力将会加剧，一些小型住房企业可能会破产。

此外，相关部门也在加强对创新融资渠道的控制，特别是限制房屋企业在征地中的集资行为。一位银行家告诉记者，目前，房企征地主要是通过银行融资资金注入资产管理计划，但在新的银行融资规定(正在征求意见)出台后，信托计划只能被扣压。

“尽管一些大胆的基金通过真实的债务模型规避了上述做法，但至少可以看出，政府部门已经意识到这些资金流入土地市场的危险，并对此保持警惕。”一些市场参与者这么说。他认为，要有效控制上述五类资金流入土地市场，需要多个监管部门通力合作，共同降龙降魔。

《道德经》说:风不会停，雨不会停。在房地产去库存化的特定时期，房企释放出的巨额融资怎么可能长期处于疯狂状态？