东方金诚：引入环境影响内部化指标创新绿色债券信用评级方法

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中国人民银行等七部委近日发布的《关于构建绿色金融体系的指导意见》(以下简称《指导意见》)提出，应鼓励信用评级机构在信用评级过程中具体评估发行人的绿色信用记录、投资项目的绿色程度以及环境成本对发行人信用评级和债务信用评级的影响，并在信用评级报告中单独披露。

9月6日，东方金城国际信用评级有限公司发布了《自然环境信用分析框架和绿色债券信用评级方法》(征求意见稿)(以下简称《评级方法》)。这是东方金城、trucost和中国金融协会绿色金融专业委员会联合研究项目“绿色评估和绿色信用评级”的两项研究成果之一。

五种绿色债券

所谓绿色债券是指主要利用募集资金改善、修复和保护气候、空气、水、土壤、植被等自然生态环境的债务工具。(并降低环境破坏的程度)。

在东方金城看来，与非绿色债务工具相比，绿色债券最重要的特征如下:第一，发行的目的应该是为改善、修复、保护环境或降低环境破坏程度的项目筹集资金；而不是为绿色清洗项目发行绿色债券；第二，绿色债券可以吸引来自绿色投资者的资金，绿色投资者更加关注投资基金可以产生的环境效益；第三，在发行和管理方面，绿色债券的评估主体需要向监管者和投资者充分披露绿色信息，以证明募集资金的目的是绿色的。

目前，活跃在中国资本市场的绿色债券包括以下五种类型。

首先是绿色金融债务。这类债券主要是指由金融机构法人依法发行的，筹集资金支持绿色产业，并按约定还本付息，经中央银行批准发行和监管的证券。

第二是绿色公司债券。此类债券募集资金主要用于支持绿色循环和低碳发展项目的企业债券，如节能减排技术改造、绿色城镇化、能源清洁高效利用、新能源开发利用、循环经济发展、水资源节约和非常规水资源开发利用、污染防治、生态农林、节能环保产业、低碳产业、生态文明试点和低碳试点示范等，由国家发展和改革委员会审批发行，并进行持续监管。

第三是绿色公司债券。在交易所发行的支持绿色产业融资的公司债券，须经交易所或中国证监会批准发行，并接受中国证监会的监管。

第四是面向非金融企业的绿色债务融资工具。这种融资工具在银行间交易商协会注册，在全国银行间债券市场发行和流通，支持为绿色产业筹集资金。

第五是绿色结构融资工具。主要包括绿色信贷资产证券化、绿色项目收益权资产支持计划等。此外，随着绿色金融市场的发展，创新的绿色债务融资工具有望层出不穷。

环境影响的内部化直接纳入模型

东方金城发布的“评级法”从环境外部性内部化的角度，阐述了环境外部性内部化为发行人现金流入或流出的机制和预测方法，建立了综合评价环境外部性内部化现金流对发行人偿付能力和绿色债券保护程度影响的分析框架。

在业内人士看来，这是信用评级机构首次尝试将环境外部性内部化直接纳入信用评级模型，并单独分析和披露环境外部性内部化对偿付能力的影响，以期为投资者提供更多与环境相关的信用评级报告。

“评级法”主要关注环境利益内部化产生的现金流是否对发行人或债务融资项目的现金流入产生实质性影响。在此基础上，判断环境因素是否导致绿色债券的本金和利息的保护程度与同一被评估主体的其他债务相比存在显著差异。如果环境利益的内部化现金流入导致被评估主体的偿付能力或绿色债券的保护程度显著提高，将有助于提高被评估主体或绿色债券的信用评级；相反，它不会对绿色债券的评估主体或绿色债券的信用评级产生重大影响。

据记者了解，信用评级机构对绿色债券的评级主要取决于被评估主体的信用质量和绿色债券偿债保障措施的效果。

评级法将被评估主体的信用质量分为两个部分:被评估主体的基本信用质量和被评估主体的自然环境信用分析。其中，被评估主体的基本信用质量取决于其偿债能力和偿债意愿。被评估主体的环境信用分析主要是分析被评估主体的业务(包括绿色融资项目)所产生的环境利益内部化所产生的现金流是否能够使被评估主体的基本信用质量显著高于评级参考对象。

绿色债券的信用质量分析是基于被评估主体的信用质量，进一步判断绿色债券的债务偿还担保措施是否使绿色债券的保护程度明显高于同一发行人的一般无担保债务。可以为绿色债券设定信用增级措施。除了传统的信用增级措施外，还有针对绿色债券的特殊信用增级措施，包括但不限于政府对绿色债券的利息补贴、政府绿色产业发展基金提供的财政支持、绿色保险、碳排放权等收益权质押等。信用评级机构应评估绿色债券特别信用增级措施的信用增级效果是否导致绿色债券的保护程度明显高于同一发行人的其他债务。

绿色债务信用评级的三大功能

《评级法》指出，经过多种模型的计算，将反映绿色债券信用评级的最终结果，并将自然环境因素对被评估主体的影响和绿色债券的保护程度分开披露，充分揭示绿色债券投资者对被评估主体和绿色债券的自然环境风险和信用风险，从而为绿色投资者和非绿色投资者提供相应的参考。

业内人士认为，如果信用评级机构仅披露自然环境因素的信用分析，投资者就必须确定环境效益和债券投资风险。

首先，环境外部性内部化产生的现金流是偿付能力的重要来源，信用评级机构对环境外部性内部化产生的现金流分析可以帮助投资者判断环境因素导致的偿付能力差异。

第二，尽管一些偏好环境利益的投资者愿意为环境利益支付部分溢价，但这并不意味着他们会完全放弃财务回报，债券本金和利息的安全性仍然非常重要。因此，绿色债券发行者的信用质量和债券的担保程度仍然是环境利益偏好投资者进行投资和交易决策的重要考虑因素。

第三，绿色债券投资者特别关注绿色债券基金是否投资于真正能产生环境效益的项目，而不是“假装绿色”的项目。信用评级机构分析绿色领域被评估主体的信用记录，帮助绿色投资者判断发行人在绿色领域的表现，从而将资金投资于绿色信用较高的发行人。