年内13次变相降准向市场释放了什么信号

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第三季度和9月份经济和金融数据的集中发布为不同的媒体报道提供了多种选择。本文主要研究RRR减持的一种变相方式——mlf+反向回购与外汇持有量之间的关系。

2014年9月，央行创建了中期贷款机制(MLF)，这是央行提供中期基础货币的货币政策工具。目标是符合宏观审慎管理要求的商业银行和政策性银行，可以通过招标方式进行。Mlf利率起到中期政策利率的作用，通过调整金融机构的中期融资成本，影响金融机构的资产负债表和市场预期，引导金融机构按照国家政策导向向实体经济部门提供低成本资金，从而促进社会融资成本的降低。

今年1月，央行召开了商业银行论坛，安排了中期流动性需求，包括mlf。会议明确指出，根据金融机构的需要，应进行一定规模的融资操作，并将三个月期的融资利率适当下调至2.75%。

至于央行通过多边基金释放中期流动性的做法，业内人士认为，这可以部分替代RRR减息的作用，即变相的RRR减息，其作用是对冲外汇持有量的下降和金融机构的中期流动性需求。然而，调整多边基金利率意味着变相降低利率。

自今年年初以来，央行已进行了13次mlf操作，包括10月份的两次。“mlf+反向回购”模式，辅以其他货币政策工具，消除了流动性的时间波动，使得今年市场流动性始终处于适度状态。

10月19日，央行在10月18日mlf操作的基础上，分7天、14天和28天开始反向回购。由于当前市场流动性处于紧平衡状态，除了时间因素外，9月份外汇的下降也使得央行不得不向市场释放流动性。

根据央行18日发布的最新数据，截至9月底，央行外汇账户为229108.68亿元，较8月底减少3375亿元。这是中国央行外汇账户连续第11个月下降，也是自2016年1月以来的最大降幅。去年12月，外汇占款7082亿元，为历史最大跌幅。

自去年以来，市场和官方对外汇持有趋势的判断基本一致，即呈现持续下降趋势。实际上，外汇占款就是按照这种节奏运行的。

过去，稳定外汇储备波动的主要手段是降低标准。但是，RRR减息的成本很高，这种形式的“洪水”会使市场产生不同的理解，并且很难控制释放出来的资金的流量。自诞生之日起，多边基金就注定要承担部分RRR减债的角色，同时向市场释放央行可以完全控制的中期流动性。

虽然对外汇持有量波动的原因有不同的理解，但由于这种波动已经影响了市场，应该采取措施加以补救。这就是为什么央行在不到一周的时间里两次实施了mlf操作的主要原因。今后，为解决外汇持有量下降和重要时间节点对流动性的影响，央行仍将采取“mlf+反向回购”的变相RRR减持模式。